Come ha detto l’ex presidente della Banca centrale europea Mario Draghi,”l’euro è come un calabrone”. In base alle leggi dell’aerodinamica non potrebbe volare eppure vola. In questo momento a tenere in aria l’euro sono le magie della Bce, che compra sempre più titoli di Stato. Soprattutto italiani in questa fase, circa un quarto del totale degli acquisti, riuscendo così a calmierare gli interessi che paghiamo e riducendo il differenziale rispetto alla Germania. Ma gli incantesimi non durano in eterno e, più prima che poi, bisognerà guardare in faccia la realtà. L’emergenza Covid ha accelerato i tempi dell’appuntamento con il destino.

Lo scenario del “dopo” sarà quello di paesi sempre più distanti tra loro. I più deboli, al Sud, alle prese con debiti giganteschi e con sistemi produttivi più lenti nella ripartenza poiché sorretti da minori aiuti e garanzie pubblici. I più solidi come Germania, Olanda o Austria, con ulteriori vantaggi competitivi e con costi di finanziamento delle loro imprese inferiori a quelli dei concorrenti. La Francia, con un debito oltre il 100% e performance economiche non brillanti, in un limbo sospeso tra i due mondi.

Nel dopo emergenza l’Italia si affaccerà sui mercati con un rapporto debito/Pil superiore al 160%. Poiché il rischio paese si riflette sulle sue aziende, a parità di altre condizioni, qualsiasi impresa italiana dovrà pagare molto di più di una concorrente tedesca o austriaca per farsi prestare soldi sul mercato. Fare investimenti sarà più difficile. Si amplieranno anche le distanze tra Nord e Sud del paese, con il secondo più dipendente dal sostegno di uno Stato sempre più esangue. Secondo gli esperti, senza gli acquisti della Bce, gli interessi sui nostri titoli di Stato decennali sarebbero almeno al 5%, un livello pericolosamente vicino a quel 7% generalmente considerato la soglia oltre la quale un paese è costretto a chiedere aiuto e a perdere la sua sovranità.

Secondo Giuseppe Sersale di Anthilia sgr “senza il sostegno della Banca centrale, il rischio è che la deriva dello spread si evolva in un circolo vizioso, tale da produrre un’esplosione dei tassi di interesse”. Del resto, ragiona Sersale, quando l’aumento del debito non produce una crescita economica sufficiente a ripagarlo, le conseguenze sono molto semplici: qualcuno deve farsi carico della sua riduzione. Un periodo di inflazione sostenuta è uno dei metodi meno traumatici per riportare sotto controllo il debito, in quanto ne riduce nel tempo il valore reale (ma anche quello dei risparmi). Purtroppo il quadro macroeconomico depresso non sembra favorire questo scenario. Escludendo il default e la ristrutturazione, che pongono l’intero onere sui creditori, resta la monetizzazione, che però, nel caso italiano, risulta legata alla disponibilità della Bce di praticarla, non avendo l’Italia una politica monetaria indipendente. Difficile percorrere la strada dell’austerità. “Il paese”, sottolinea Sersale, “viene da 20 anni di crescita bassa o inesistente che ne hanno prosciugato le risorse, oggettivamente non c’è più molto da spremere”.

I nodi sono destinati presto ad arrivare al pettine. “Dall’introduzione dell’euro tutti hanno guadagnato qualcosa”, spiega Alberto Gallo di Algebris che però aggiunge “i paesi core (Germania, Olanda, Austria, ndr), hanno potuto beneficiare di una moneta più debole rispetto a quella che sarebbe stata la loro valuta nazionale. Così la loro competitività e il loro export sono cresciuti più di quanto sarebbe accaduto senza l’euro”. “Questo vantaggio”, continua Gallo, “è stato superiore rispetto a quello ottenuto da paesi come Italia o Spagna con la riduzione dei tassi pagati sui loro titoli per effetto dell’ingresso nell’euro”.

In questo scenario si arriva a situazioni paradossali per cui una crisi dell’euro, come quella provocata dalla Grecia, indebolendo la moneta unica sul mercato dei cambi, finisce per avvantaggiare ulteriormente un paese come la Germania. Entro certi limiti, più i deboli soffrono, più i forti si rafforzano. “Questa differenza di benefici andrebbe ora ribilanciata“, spiega Gallo, “o attraverso un budget comune europeo oppure con strumenti finanziari come obbligazioni Gdp-linked (ossia con interessi che variano in base all’andamento del Pil)”. “Altrimenti”, conclude Gallo, “si consoliderà uno scenario da “winners take all”, in cui i paesi forti continueranno a rafforzare le loro posizioni a scapito di quelli più deboli”.

Il problema, come abbiamo visto, non è solo italiano anche se l’Italia per le dimensioni della sua economia è la sorvegliata speciale. Tutti i governi sono stati costretti a cercare risorse per far fronte all’emergenza e prossimamente arriverà sui mercati un’immensa quantità di titoli pubblici. “Potrebbero presentarsi situazioni in cui i mercati non sono in grado di assorbire tutta l’offerta”, prevede Giuseppe Sersale. “Le banche centrali faranno il lavoro sporco mettendoci una pezza. Ma si tratta di una specie di Quantitative easing al cubo, con tutti gli effetti collaterali che ne conseguono, tra cui un’allocazione inefficiente delle risorse finanziarie, una sempre maggiore dipendenza dei mercati dalle banche centrali e la distorsione nei segnali di rischio – rendimento di un investimento”, conclude Sersale.

Gallo sottolinea anche un altro aspetto: “Ormai è chiaro ai mercati che andiamo verso un trasferimento di debiti privati al settore pubblico. Quindi il rischio dei titoli di Stato aumenta. Diventa quindi saggio spostarsi su altri prodotti come i bond societari che rendono di più”.

Lo scenario è fosco ma l’unica azione intrapresa sinora dell’Unione europea è stata di dare la possibilità ai singoli stati di indebitarsi ulteriormente seppur a tassi più vantaggiosi. Una linea che consentirà di tirare a campare ancora un po’ ma che non intacca i problemi di fondo. Il Mes di cui tanto si è discusso ci permetterebbe, nel caso in cui l’Italia decida di farsi prestare tutti i 36 miliardi a cui avrebbe diritto, di risparmiare circa 600 milioni di interessi l’anno (su una spesa complessiva di oltre 70 miliardi). Meglio che niente, ma non certo una mossa risolutiva. Non che nella sua configurazione attuale l’Unione europea possa fare molto di più, tra veti, budget propri estremamente limitati (1% del Pil europeo).

L’euro è nato sulla scommessa, coraggiosa o avventata a seconda dei punti di vista, “one money, one nation”. Cioè sull’ipotesi che una moneta comune avrebbe prodotto cambiamenti nei singoli paesi che ne avrebbero prodotto la progressiva l’armonizzazione. In questo momento sta accadendo esattamente l’opposto. Quello quello che servirebbe, e in fretta è un salto di qualità di cui però non si vede traccia. I “sonnambuli” a Bruxelles scolpiscono pigramente l’epitaffio della moneta unica. E per i calabroni volare diventa sempre più difficile.

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