Fiat-Chrysler: fusione (coi fichi secchi) in vista?

La fusione fra Fiat e Chrysler dovrebbe arrivare entro l’anno. Servono molti soldi per l’acquisizione definitiva e il riposizionamento del marchio. Rimanendo comunque ancora lontano dalla soglia dei 6 milioni di auto prodotti. Mentre la famiglia Agnelli vuole mantenere il controllo dell’azienda.

di Fabiano Schivardi*

Fusione in vista

La fusione fra Fiat e Chrysler è nel mirino di Sergio Marchionne e potrebbe avvenire entro l’anno. Con ogni probabilità, la nuova società sarà quotata sul mercato americano, che offre un migliore accesso al mercato dei capitali rispetto alla nostra asfittica borsa. L’ultimo, difficile ostacolo da superare è l’acquisto della quota del 41,5 per cento di Chrysler, ancora nelle mani del sindacato americano Veba. Fiat e Veba stanno trattando sul prezzo, con una forchetta compresa fra i 3 e i 5 miliardi di dollari. A breve un giudice del tribunale del Delaware dovrebbe esprimersi sul valore di una quota del 3,3 per cento del capitale, fissando un valore di riferimento per tutto il pacchetto. Stando ad alcune indiscrezioni, il giudice propenderebbe per una valutazione più vicina a quella del sindacato. È quindi probabile che il costo dell’operazione si collochi nella parte alta della forchetta.

I soldi necessari per l’acquisizione della quota Chrysler sono solo l’inizio. Servirà una ristrutturazione del debito contratto durante la fase di salvataggio della casa americana. In aggiunta, sul fronte industriale il piano di riposizionamento nella fascia medio alta di mercato non può avvenire gratis. Saranno necessari molti investimenti in progettazione, marketing, riqualificazione degli impianti. Come Marchionne stesso ha detto, non è un progetto per deboli di cuore. E quindi non si può fare con i fichi secchi. Last but not least, anche con la fusione con Chrysler siamo ancora ben lontani dalla “soglia Marchionne” di 6 milioni di autoveicoli l’anno per essere competitivi nel mercato automobilistico. Se Marchionne è ancora di questa idea, si profilano nel medio periodo altre operazioni di acquisizione-fusione. È difficile che si arrivi in tempi ragionevoli a 6 milioni di veicoli per crescita interna, dato che al momento siamo sotto i 4 milioni.

Strategie di famiglia

All’inizio dell’operazione Chrysler, John Elkann dichiarò che la famiglia Agnelli era pronta a diluire la propria quota di controllo se fosse stato utile per perseguire le strategie di espansione esterna. Dal recente vertice di famiglia, è invece emerso un cambio di rotta. Gli Agnelli sono intenzionati a mantenere una quota di controllo. Elkann ha dichiarato “Se la torta è più grande non vedo perché io debba accontentarmi di una fetta più piccola”. Anche Marchionne ha escluso qualunque ipotesi di aumento di capitale. La strategia finanziaria sia di Fiat sia di Exor – la società finanziaria attraverso cui gli Agnelli detengono il pacchetto di controllo di Fiat – è conseguente a questa posizione. Fiat siede su una montagna di liquidità, a detta di Marchionne più di venti miliardi di euro. Questi fondi permettono a Fiat di essere estremamente flessibile nel momento in cui si presenterà la necessità di mettere mano al portafogli. Ma la cosa non è senza costi: secondo Antonella Olivieri del Sole-24Ore, il debito finanziario di Fiat costa quasi il 6 per cento, mentre la liquidità frutta circa il 2 per cento. Un dimezzamento della liquidità per riacquistare debito potrebbe quindi far risparmiare 400 milioni di euro di oneri finanziari. In aggiunta, sia Fiat che Exor si sono dette pronte a dismettere partecipazioni non strategiche per raccogliere ulteriori fondi per far fronte agli ingenti bisogni finanziari per lo sviluppo di Fiat-Chrysler. E rimane sempre l’opzione di emettere altro debito. Il solito pool di banche d’affari si è già fatto avanti. Quindi ci sono margini per finanziare l’operazione senza allargare la compagine azionaria. Ma è la scelta migliore?

La volontà di mantenere il controllo da parte del duo Elkann-Marchionne è legittima. Gli Agnelli hanno scommesso sul rilancio di Fiat quando la possibilità di fallimento era tutt’altro che remota. Per far ciò, hanno venduto varie partecipazioni, riducendo la diversificazione del portafoglio e quindi assumendosi parecchio rischio. Marchionne è stato l’ideatore dell’acquisizione di Chrysler, che al picco della crisi del settore automobilistico americano presentava molte incognite. L’operazione è riuscita ed è comprensibile che chi l’ha portata avanti ora voglia mangiare la torta. Ma bisogna essere sicuri che la fetta non sia troppo grossa.

Anche se è probabile che i bisogni finanziari immediati possano essere affrontati senza ricorre ad aumenti di capitale, o limitandoli in modo che Exor sia in grado di non diluire la propria quota, la struttura finanziaria dell’impresa risultato dalla fusione potrebbe essere troppo fragile, con poca liquidità e alto debito. Ciò è tanto più vero in vista di altre potenziali aggregazioni, per le quali la differenza fra una struttura finanziaria solida e una fragile potrebbe voler dire la differenza fra essere preda o predatore. Subordinare le difficili sfide che Fiat dovrà affrontare al mantenimento del controllo è una strategia pericolosa.
La coppia Elkann-Marchionne ha funzionato bene e non si vedono nubi all’orizzonte. Marchionne ha goduto dell’appoggio incondizionato dell’azionista di controllo e ha potuto quindi mettere a punto strategie di medio/lungo periodo senza la pressione del mercato azionario. Ma per cogliere le opportunità che si apriranno quando arriverà la ripresa è importante lasciare la porta aperta a nuove risorse manageriali e finanziarie. Un’impresa che vuol essere uno dei giocatori mondiali al ristretto tavolo dei produttori automobilistici non può dipendere troppo da singole individualità.

* Fabiano Schivardi: È professore straordinario di Economia Politica presso l’Università di Cagliari. Si interessa di economia industriale e del lavoro, focalizzandosi in particolare su produttività e demografia d’impresa. I suoi lavori recenti considerano gli effetti della struttura dimensionale e proprietaria sulla performance delle imprese. Ha lavorato al Servizio Studi della Banca d’Italia dal 1998 al 2006, dove è stato responsabile dell’Ufficio Analisi Settoriali e Territoriali dal 2004. Ha conseguito il Ph.D. in Economia presso la Stanford University e la laurea e il dottorato presso l’Università Bocconi. È fellow dell’Einaudi Institute of Economics and Finance (EIEF), del CEPR, del Centro Ricerche Economiche Nord Sud (CRENoS) e del BRIK. Fa parte del comitato scientifico dell’Osservatorio sulle piccole e medie imprese. I suoi saggi sono stati pubblicati su riviste internazionali e nazionali.