La stagnazione dell’Eurozona richiede un’azione politica coordinata tra gli Stati. Tra gli interventi chiave, significativo taglio delle tasse, estensione degli obiettivi di disavanzo di bilancio ed emissione di debito pubblico a lungo termine, acquistato dalla Bce, senza sterilizzazione. 

di Francesco Giavazzi e Guido Tabellini, 2 settembre 2014, lavoce.info

Quantitative fiscale insieme al quantitative easing
Il mantra di questo periodo è che, ancora una volta, spetta alla Bce salvare l’Eurozona: il quantitative easing è l’ultimo strumento a disposizione per far ripartire l’economia europea e più la Bce aspetta prima di iniziare a comprare titoli di Stato, più lontana si fa la ripresa. Questa analisi, tuttavia, sopravvaluta il potere della politica monetaria.

La sfida principale che l’Eurozona si trova ad affrontare è la mancanza di domanda aggregata: un problema molto più importante rispetto a squilibri interni o mancanza di competitività in periferia.

Consideriamo alcuni dati. Alla fine del 2013:

• i consumi privati nella zona euro sono stati del 2 per cento inferiori rispetto al 2007;
• gli investimenti privati sono diminuiti del 20 per cento in confronto ai dati registrati nel 2007;
• i prezzi alla produzione sono in calo da oltre un anno.

L’unica nota positiva è l’aumento delle esportazioni di quasi il 10 per cento dalla fine del 2013.
Negli Stati Uniti, invece, Pil e consumi privati sono del 6-7 per cento superiori rispetto a sei anni fa e anche gli investimenti sono più alti del livello pre-crisi.

La politica macroeconomica non è più una prerogativa nazionale
Se il problema è la mancanza di domanda, allora la soluzione può essere trovata solo a livello europeo. La politica fiscale è vincolata dal Patto di stabilità e la politica monetaria è nelle mani della Bce. Inoltre, gli effetti di ricaduta tra gli Stati membri fanno sì che uno sforzo coordinato per rilanciare la domanda aggregata siano più efficaci rispetto a isolate azioni specifiche di singoli paesi.

Che cosa si può fare quindi per aumentare la domanda aggregata nella zona euro? Da un punto di vista tecnico, la risposta è semplice e ha pochi svantaggi.

• Tutti i paesi dovrebbero varare un significativo taglio delle tasse, per esempio dell’ordine del 5 per cento del Pil.
• Per ridurre il deficit di bilancio creatosi in seguito al taglio delle tasse, i paesi dovrebbero avere a disposizione un certo numero di anni (almeno tre o quattro) e dovrebbero cercare di raggiungere questo obiettivo attraverso una combinazione di maggiore crescita e minori spese.
• Per finanziare ulteriori deficit, gli Stati membri dovrebbero emettere debito pubblico a lungo termine, con scadenza a 30 anni, per esempio.

Il debito supplementare dovrebbe essere acquistato integralmente dalla Bce, senza alcuna sterilizzazione corrispondente, e gli interessi sul debito dovrebbero essere restituiti agli azionisti della Banca centrale come signoraggio.

Come dimostra la recente esperienza di altri paesi avanzati, la chiave per il successo della gestione della domanda aggregata è in una giusta combinazione di espansione monetaria e fiscale. Il quantitative easing di per sé non servirebbe a molto per rilanciare il credito bancario e la spesa privata: il credito in Europa passa principalmente attraverso le banche e non nei mercati finanziari.
D’altra parte, l’espansione fiscale senza allentamento monetario sarebbe quasi impossibile: il debito pubblico in circolazione è già troppo elevato in molti paesi. Invece, una simultanea espansione monetaria e fiscale stimolerebbe la domanda aggregata sia in modo diretto che indiretto, attraverso un tasso di cambio svalutato. E la conseguente inflazione temporaneamente più elevata sarebbe la benvenuta, in quanto ridurrebbe il problema dell’eccesso di debito e faciliterebbe il raggiungimento dell’obiettivo di stabilità dei prezzi in capo alla Bce.

Il piano Junker di investimenti pubblici europei non è la soluzione
Il nuovo presidente della Commissione, Jean-Claude Juncker, ha fatto capire che ha intenzione di affrontare la mancanza di domanda aggregata con il lancio di un programma di investimenti pubblici per un valore complessivo di 300 miliardi di euro nei prossimi tre anni: è un piano troppo timido, per diversi motivi.

• Manca la parte di espansione monetaria, il che rende problematico il finanziamento e riduce l’efficacia dello stimolo.
• Un aumento degli investimenti pubblici ha diversi svantaggi rispetto ai tagli fiscali, come ha dimostrato l’esperienza del Giappone.
• Quel che è più importante, serve molto tempo per attuare un piano del genere, mentre è necessario agire subito, non con provvedimenti diluiti in due anni.

In alcuni paesi, poi, un simile programma rischia di portare a corruzione e cattiva allocazione delle risorse. Alcuni investimenti in infrastrutture europee sono certamente utili e dovrebbero essere finanziati dalla Banca europea per gli investimenti, ma non possono essere dell’ordine di grandezza necessario a superare quella carenza di domanda aggregata che sta affondando l’Eurozona.

Ostacoli politici
L’ostacolo principale per uno stimolo monetario e fiscale simultaneo non è economico, bensì politico.
Incontrerebbe l’opposizione dalla Germania, e forse di altri Stati membri, perché in contrasto con il principio della separazione tra politica monetaria e fiscale sancito dal Trattato, e perché l’idea che in Europa le tasse siano troppo alte non si accorda con i principi di un’economia sociale di mercato.
Se le obiezioni politiche dovessero impedire un’azione coordinata per rilanciare la domanda aggregata, entro qualche mese la Bce sarà comunque costretta ad avviare un quantitative easing, per cercare di combattere la deflazione. Ma questo non funzionerà. E l’Eurozona rimarrà in depressione, alimentando così sentimenti anti-europei tra i suoi cittadini.