In zona Cesarini, ma la quadra si è trovata: contestualmente alla bocciatura agli stress test è arrivato l’annuncio dell’atteso piano di cessione delle sofferenze del Monte dei Paschi di Siena e la successiva ricapitalizzazione da 5 miliardi con il sostegno di un consorzio di garanzia che si impegna a sottoscrivere l’eventuale inoptato. Un’operazione di mercato – annuncia l’istituto senese – che permette di sistemare strutturalmente e definitivamente il nodo dei non performing loans senesi e di riportare la banca su un sentiero di redditività sostenibile forte anche di una qualità del credito tra le migliori del mercato italiano. Un’operazione complessa, che chiama in causa diversi attori e prevede molte tecnicalità dall’esito non sempre e non necessariamente scontato, il cui cerchio dovrebbe chiudersi con l’aumento di capitale previsto per la fine dell’anno.

C’è da incrociare le dita e sperare che tutto fili liscio così come viene descritto nelle sei pagine del comunicato di Siena, perché l’alternativa rischia di essere drammatica. L’operazione annunciata nella serata di venerdì 29 ha infatti scongiurato (almeno per adesso) il ricorso all’intervento pubblico che avrebbe fatto automaticamente scattare la procedura di risoluzione per il Monte dei Paschi e il bail-in con un effetto domino su tutto il sistema. E questo è il primo positivo dato da registrare perché non era affatto scontato riuscire a salvare capra e cavoli vista la situazione di partenza del Monte e visto il momento di particolare difficoltà che sta attraversando il settore bancario italiano. A questo dato se ne somma un secondo, ossia la flessibilità mostrata dalla Bce nel valutare il caso e concedere a Siena di escludere “gli impatti sui modelli LGD derivanti dal deconsolidamento del portafoglio delle sofferenze” che, tradotto in cifre, avrebbe significato aumentare il fabbisogno patrimoniale di altri 2 miliardi circa, portando l’aumento di capitale da 5 a 7 miliardi. Francoforte ha concesso questa deroga a patto che “l’operazione venga conclusa in tutte le sue componenti” così come è stata annunciata. Ciò significa che non saranno ammesse deviazioni dal percorso tracciato e di qui l’invito a incrociare le dita, perché mai prima d’ora è stata realizzata sul mercato italiano un’operazione di questa entità sui non performing loans (27,7 miliardi di sofferenze lorde, 10,2 miliardi netti).

Il terzo dato da registrare è più controverso e riguarda il prezzo di cessione del portafoglio di sofferenze fissato al 33% (9,7 miliardi di euro) a fronte del 20% che il mercato è disposto a pagare. Una mossa, questa, che trae origine da un lato dalla necessità di ridurre l’impatto sul capitale della banca che ha iscritto a bilancio le sofferenze al 40% e, dall’altro, cercare di ridurre la forchetta di prezzo tra domanda e offerta di non performing loans per tutto il mercato italiano. Se questa sia stata una mossa vincente o meno lo si potrà capire solo nei prossimi mesi, se non addirittura anni: i tempi di recupero dei crediti in sofferenza sono molto lunghi e i costi abbastanza elevati e non è detto che l’acquisto al 33% sia sufficiente a pagare tutti i costi e a remunerare adeguatamente il rischio dell’investimento. Ma soprattutto non è affatto detto che l’operazione Mps sia replicabile su larga scala per abbattere gli oltre 200 miliardi di sofferenze che zavorrano il sistema bancario italiano. Nel caso dell’istituto senese a permettere il deconsolidamento delle sofferenze nei tempi previsti vi è un prestito ponte da 6 miliardi erogato da JP Morgan, gruppo bancario che assieme a Mediobanca e ad altri (Banco Santander, BofA Merrill Lynch, Citigroup, Credit Suisse, Deutsche Bank, Goldman Sachs) garantirà anche l’aumento di capitale di Siena con la sottoscrizione dell’eventuale inoptato.  In quali e quanti altri casi si potranno determinare condizioni simili?

Che il prezzo del 33% rischi di non remunerare adeguatamente l’investimento lo dimostra poi anche un altro fattore: il fondo Atlante, che sottoscriverà per 1,6 miliardi  la tranche mezzanina (quella medio rischio,  senza garanzia statale) dei titoli che emetterà la società veicolo che si prenderà in carico le sofferenze del MontePaschi riceverà anche dei warrant che avranno come sottostante nuove azioni Mps e che – se pienamente esercitati – porterebbero Atlante a possedere una quota pari al 7% del capitale MontePaschi post-aumento di capitale. E’ questa la contropartita per aver fissato al 33% il prezzo d’acquisto delle sofferenze? Quaestio sgr, la società di Alessandro Penati che gestisce il fondo Atlante, avrà un ruolo centrale nello smaltimento delle sofferenze di Mps, nominando “un co-arranger per la cartolarizzazione e il master servicer del portafoglio” e, soprattutto, coordinando il business plan per il recupero dei crediti.

Ai vecchi azionisti, tra cui il Tesoro che dell’istituto senese possiede attualmente il 4%, verrà attribuita la cosiddetta “junior tranche” da 1,6 miliardi delle sofferenze che permetterà loro “di partecipare al potenziale upside derivante dal recupero dei crediti in sofferenza” trasferiti alla società veicolo. Insomma, sulla carta tutto sembra funzionare e c’è da aspettarsi che lunedì, alla riapertura dei mercati, l’operazione venga salutata con un rally dei titoli bancari. Da qui a cantare vittoria e dire che l’emergenza è finita, però, ce ne passa: il sistema italiano resta zavorrato dalle sofferenze, la redditività resta bassa, le ripercussioni della Brexit sulla crescita hanno già iniziato a farsi sentire e il quadro potrebbe peggiorare nei prossimi mesi creando problemi alla realizzazione di un’operazione molto complessa anche se all’apparenza “blindata” quale quella annunciata da Siena. E non a caso, la ricapitalizzazione preventiva da parte dello Stato resta un’opzione sul tavolo, qualora le cose non dovessero andare per il verso giusto.