Sono lontani i tempi dell’offerta pubblica di acquisto di Olivetti su Telecom. E cioè di quella che venne ribattezzata la madre di tutte le Opa di Piazza Affari. Da allora sul mercato milanese le scalate ostili sono andate via via assottigliandosi. Complici anche le esenzioni d’Opa avallate dalla Consob come nei casi Unipol-Fonsai, Vivendi-Telecom o Salini-Impregilo-Astaldi. Secondo quanto riferisce lo studio Consob su Le Opa in Italia dal 2007 al 2019: evidenze empiriche e spunti di discussione, su 231 offerte di acquisto e scambio, realizzate fra il 2007 e il 2019 appena dieci sono state vere e proprie scalate, finalizzate a conquistare il controllo di una società bersaglio. Delle operazioni su società quotate (174 in totale) ben il 60% – vedi i casi Ansaldo, Luxottica, Parmalat, Yoox – ha avuto invece come obiettivo l’addio al listino milanese. Ovvero il delisting, come si dice in gergo.

Con buona pace degli investitori, grandi e piccoli che in caso di scalata, magari con due pretendenti in campo, possono sperare di incassare anche lauti premi per il passaggio di mano dell’azienda. Settantacinque operazioni hanno riguardato il passaggio di controllo della società, 50 delle quali obbligatorie, per effetto del passaggio di mano del pacchetto di maggioranza con il superamento della soglia del 30% del capitale (quota poi ridotta al 25%) e solo 15 volontarie, cioè coordinate con il principale socio che aderisce all’offerta.

Secondo Consob, peraltro, il fenomeno delisting si sta accentuando in tempi recenti. Come rivela l’indagine, negli ultimi cinque anni di analisi la quota di uscita dal listino è passata dal 50% al 90 per cento. Un trend confermato anche nel 2020. A dire addio a Piazza Affari, secondo lo studio, non sarebbero solo società di piccole dimensioni, controllate in maniera quasi totalitaria dallo storico azionista di maggioranza, ma anche aziende di grandi dimensioni revocate dalla quotazione dal nuovo soggetto controllante subito dopo l’acquisizione del pacchetto di controllo.

Detta in altri termini, attraverso l’esperienza sul campo, l’indagine dell’autorità di vigilanza dimostra che l’applicazione della disciplina si discosta dalle intenzioni di partenza del legislatore. E che l’obiettivo del delisting prevale su quello della contendibilità delle imprese. Di certo il dato riflette la tipologia degli assetti proprietari, particolarmente concentrati nelle società quotate. Ma apre non pochi interrogativi sul ruolo giocato dall’attuale normativa. Tanto più che, secondo Consob, il meccanismo dell’Opa non sembra favorire in maniera efficiente il trasferimento di proprietà delle aziende. La prova sta nel fatto che se il premio a beneficio delle minoranze è in media del 13% la redditività, cioè il rendimento del titolo in termini di valore di mercato, è in media negativa sia nei dodici mesi successivi all’offerta sia su tre anni.

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